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自“解放日”以来，已经过去大约八个月。时间飞逝，我们还没有看到美国整体通胀预期的显著变化。确实，价格上涨，但尚未对整体叙述产生强烈影响。 展望2026年，这一切将如何改变，明年的通胀故事将会是什么样的？ 关于“解放日”的一个重要点是，更高的关税并没有立刻产生影响。它需要时间才能体现在价格上，直到今天，我们仍未完全看到这些关税如何推动消费价格的上涨。 核心商品的通胀是目前唯一缓慢显现出这一点的方面。但总体而言，尽管围绕特朗普关税的担忧，整体通胀故事比预期要温和得多。 明年要谨慎对待通胀幻觉。消费者价格指数（CPI）并没有以有意义的方式降温。通胀并没有消失。实际上，更高的价格将长期存在，我们正在达到价格应有的新均衡水平，尤其是在明年下半年。 正如上文所提到的，特朗普的关税并没有立即产生影响。事物的过滤过程需要超过六个月的时间，这一点对于市场参与者而言尤为重要。 所有这些因素将影响我们在明年，特别是下半年如何计算CPI的基础效应。 这反过来可能导致通胀数据和个人消费支出（PCE）在2026年下半年显著下降。如果美联储在那时还没有陷入政治腐败，这可能为他们提供了一种简单的方法，以迎合特朗普，实施更多降息。 总之，在解读明年下半年CPI数据显示的变化时，要谨防基础效应的影响。这将反映特朗普的关税在过去几个月中缓慢渗透到经济中的影响。 换句话说，年度数据可能显示通胀降温。然而，这只是基础效应在作祟。因此，当时更重要的指标将是月度数据。 可以这样想象，关税导致手表的价格从20美元涨到25美元。这是通胀的25%增长。到了明年同一时期，价格仍然可能保持在25美元，而通胀指标将显示0%。 为什么这一切如此重要？ 当然，这影响着美联储的前景。他们将如何应对这一切？ 如果在年初推动降息证明困难，这可能成为他们确保政策与特朗普议程一致的一个途径。他们继续努力实现大多数人认为约在3%的中性利率。 那么，美联储是否应当忽视基础效应，坚持其政策？或者新任美联储主席将采取行动，支持特朗普的议程，并以此作为一个关键的说服点？ 无论如何，现实情况仍然是，较低的通胀并不意味着较低的价格。

根据野村证券的报告，亚洲的宽松周期已基本结束，尽管许多经济体的通货膨胀仍然相对低迷。在这一背景下，北方和南方经济体之间的货币政策分歧逐渐显现。 在一份近期的报告中，野村证券提出，尽管通货膨胀在许多国家保持在较低水平，但亚洲大部分地区的宽松周期已经基本完结。这家银行指出，增长动力的改善、政策利率接近中性水平以及中央银行希望保留政策空间的意愿，促使各国采取更加谨慎的立场。此外，尤其是房价上涨带来的金融稳定顾虑，也在限制一些地区进一步降息的空间。 这一谨慎态度与美国的预期形成鲜明对比，野村的美国经济团队继续预测美联储将在2026年进行两次降息，因此，该银行建议亚洲可能在紧缩政策方面逐渐与美国脱钩。 在该地区内部，野村识别出了一种政策分裂。在韩国、新西兰、澳大利亚和马来西亚，宽松周期被视为结束，反映了更强的增长动能。野村预计，马来西亚国家银行将在2026年第四季度加息，以预防金融稳定风险的累积，而新西兰储备银行预计将在2027年恢复加息。 日本的情况则稍有不同。野村预计日本银行将在2025年12月再加息一次，随后将暂停至2026年，届时核心通胀率将逐步回落至2%以下的目标。 相反，其他亚洲经济体预计将继续保持宽松倾向。野村预测，印度、泰国、印度尼西亚和菲律宾将进一步降息，原因在于增长放缓和通胀压力微弱。在中国，野村预计将进行10个基点的温和降息，但认为财政政策将在2026年春季起发挥更大作用，特别是通过政策性银行向地方政府增加贷款。 野村强调，全球经济增长加快和中国国内需求强劲是主要的向上风险，但同时也警告称，美方需求疲软、贸易紧张关系恶化或人工智能相关投资的急剧调整都可能会扰乱经济前景。

美国决定将针对中国半导体进口的新关税推迟至2027年6月，这一举措标志着华盛顿在管理与北京的贸易紧张关系方面采取了战术性的努力，同时也保持了不采取更严厉行动的选项。 根据路透社的报道，美国贸易代表办公室表示，将在经过一年的第301条调查后，对中国的“传统”或旧一代芯片征收关税，但此措施将在2027年6月才会生效。具体的关税率将在实施前至少30天公布，这为未来的政府保留了灵活性。 根据拜登政府发起的调查，得出的结论认为，北京的产业政策是一种不合理的尝试，旨在主导全球半导体行业，并对美国商业构成了负担。现任特朗普政府选择推迟执行这一决定，被广泛视为旨在在对技术和重要矿物的敏感谈判中稳定与中国的关系。 对此，中国强烈反对计划中的关税，警告称将贸易和技术政治化将破坏全球供应链，并最终证明适得其反。北京还重申，如果关税实施，它将采取措施捍卫自身利益。 这一延期决定是在华盛顿试图缓解美中贸易关系中的压力点之际作出的。最近，中国对稀土金属施加了出口限制，这些金属是全球科技制造的关键原材料。同时，美国立法者也在进行平行谈判，关注国家安全风险。 半导体行业也在关注另一项潜在范围更广的第232条调查，该调查最终可能导致对来自多个国家的芯片及相关产品征收关税。至今，美国官员暗示，任何这样的行动在短期内不太可能发生。 总体而言，这一推迟决定突显了一个经过审慎考量的方法：维持对中国半导体行业的影响力，同时优先考虑短期贸易稳定和供应链韧性。 对于美国的科技股而言，将中国芯片关税推迟至2027年消除了近期政策负担，尤其是对于与复杂全球供应链相关的半导体公司而言。以英伟达为例，尽管其最先进的人工智能芯片仍受到严格限制，但政府对向中国运送较低层次处理器的潜在审查的意愿，以及关税的推迟，表明了一个更务实的方法，优先考虑贸易稳定和收入的持续性，而非立即的升级。 对于英伟达来说，中国即使在出口管制下仍然是一个具有战略意义的市场，而明确表明新关税不会很快生效有助于降低对需求、库存规划和定价的不确定性。更广泛来看，这一举措有利于美国的硬件厂商和半导体供应商，这些公司一直在应对出口管制、关税以及地缘政治风险的复杂局面。通过将关税行动推迟到下一个政府周期，华盛顿有效降低了近期供应链中断或报复性措施的可能性。 股市可能会将这一延期视为对该行业的适度积极信号，尤其是对于盈利可见性和全球销售曝光度是关键估值驱动因素的超大型科技股。然而，长期风险仍然存在：关税尚未取消，2026年以后的政策不确定性将继续限制对有意义中国市场曝光率半导体公司的估值倍数。

韩国中央银行（Bank of Korea）近日表示，韩国国民养老金（NPS）已启动一项新的战略外汇对冲框架，这标志着当局在寻求稳定韩元方面采取了重要举措，以应对日益加剧的货币波动。 NPS是全球最大的养老金基金之一，拥有大量海外投资，传统上其外汇对冲水平相对较低，允许外汇波动直接影响收益。在新的方法下，该基金将在市场压力加大或汇率剧烈波动时，能够以更系统化和战略性的方式启用外汇对冲。 该措施是在韩元面临持续贬值压力的情况下采取的，这种压力是由强势美元、全球风险厌恶以及资本外流的担忧驱动的。较弱的货币提高了进口通胀风险，复杂化了货币政策，增加了当局对急剧或无序汇率波动的敏感度。通过激活战略对冲，NPS有效地成为美元卖出和韩元需求的来源，帮助抵消对货币的下行压力。 值得注意的是，该机制旨在作为风险管理工具，而不是直接的外汇干预。对冲决策将基于规则，并与投资组合管理目标保持一致，而不是针对日常市场进行操作。尽管如此，鉴于NPS庞大的海外资产规模，其对冲活动在很大程度上可能会影响外汇市场动态。 韩国银行已将这一倡议视为在不完全依赖利率政策或明显市场干预的情况下，加强金融稳定的更广泛努力。这也允许当局依靠国内机构流动性来平抑波动，同时保持外汇储备，避免直接干预带来的政治敏感性。 对于市场而言，战略对冲的启动为韩元的政策背景增加了重要的新层面。尽管这并不意味着具体的汇率目标，但它发出了对持续疲软和过大波动的更低容忍度的信号。这也可能在全球压力时期对投机性做空韩元的行为形成威慑。 总体而言，此举强调了韩国在外汇管理上日益务实的态度，融合了货币政策、机构资产负债工具和沟通，以控制波动的同时保留政策灵活性。 此外，韩国还推出了一系列税收措施，旨在鼓励资本流回国内，减少家庭的货币相关风险。有关当局表示，零售投资者在出售海外股票时，如果将收益再投资于国内，将免征资本利得税。政府还将增加对那些将海外收益汇回的公司的税收激励，同时为对冲外汇风险的零售投资者提供新的税收优惠。

中国人民银行（PBOC），作为中国的中央银行，负责设定人民币（也称为CNY或RMB）的每日中间价。当美元对人民币的中间价高于预期时，通常被解读为人民银行在抑制人民币升值压力，例如今天的情况。 —— 在昨日交易中，离岸人民币（CNH）升值，突破7.02美元，为2024年10月以来的最高水平。 随着周三美元/人民币交易的开启，该货币对跌至2024年9月30日以来的最低点。正如我之前提到的： 来自三村敦的言论警告汇率出现过度和单边走势，促使市场重新评估空日元的头寸，这加强了当局对新一轮波动的敏感性。 这篇文章今日人民银行将美元/人民币基准汇率设为7.0471（预估为7.0240）最初出现在HUBFX | 全球账户 | 外汇风险管理上。

2023年11月，特斯拉在英国的销售额大幅下滑，反映出整个欧洲电动车市场的疲软趋势。随着竞争加剧和消费者偏好的变化，特斯拉面临着前所未有的市场压力。 根据行业追踪机构New AutoMotive的初步数据显示，特斯拉在英国的注册量较去年下降了19%，降至约3800辆。而机动车制造商和贸易协会的数据则显示，下降幅度超过17%。尽管这两组数据因统计方法略有差异，但均显示出特斯拉在欧洲重要电动车市场的势头明显减弱。 英国的疲软情况与欧洲其他地区的急剧下滑相呼应：德国的特斯拉销售在11月报告下降了约20%，而法国及其他多个欧洲市场的销售暴跌近60%。尽管挪威的需求相对强劲，但整体来看，特斯拉在欧洲的表现正面临持续的压力，而非简单的短期波动。 竞争加剧是特斯拉面临的一大挑战，尤其是来自中国制造商的竞争。在英国，BYD的注册量在11月暴增了三倍，这表明消费者对价格更低的电动和插电式混合动力车型的认可度不断上升。目前，英国消费者可以选择超过150款电动车型，从而大幅削弱了特斯拉的首发优势。 此外，特斯拉在欧洲也受到老旧产品线的困扰，尽管其正在推出更新版的畅销车型Model Y。随着品牌形象在近几个月中的减弱，特斯拉在本已竞争激烈的市场中又面临了一道逆风。 更广泛的英国汽车市场也显现出降温迹象。11月的全新汽车注册量减少，而电池电动汽车的销售也有所下降。相反，插电式混合动力车型的注册量上升，表明一些消费者在面对成本、补贴和充电基础设施的担忧时，更倾向于过渡性技术，而非完全转向电池电动车。 综上所述，11月份的数据强化了这样的观点：欧洲和英国已成为特斯拉运营环境的更大挑战。

中国人民银行预计将在格林威治标准时间0115（美国东部时间2115）设定每日美元/人民币汇率中间价，这一定价是亚洲外汇市场上最受关注的信号之一。 中国实行的是管理浮动汇率体系，人民币（元）在一个设定的区间内自由交易，该区间围绕着每个交易日由人民银行设定的中间价而波动。目前，该交易区间规定人民币在官方中间价上下波动2%。 每个早晨，人民银行根据一系列输入数据来确定中间价。这些输入数据包括前一日的收盘价、主要货币（特别是美元）的走势、国际外汇的整体形势，以及国内经济因素，如资本流动、增长势头和金融稳定目标。中间价并不是纯粹的机械计算，决策者可以在一定程度上调控市场预期。 一旦中间价发布，境内美元/人民币汇率可以在规定的区间内自由交易。如果市场压力将人民币推向该区间的任一边缘，中央银行可能会出手干预以平抑波动。这种干预可以采取直接买入或卖出人民币、调整流动性条件，或通过国有银行进行指导等形式。 因此，每日定价通常被解读为政策信号，而不仅仅是一个技术参考点。高于预期的人民币中间价通常被视为人民银行在抵御贬值压力，而较弱的人民币定价则可能表明对软性货币的容忍，通常是对美元强势或国内经济逆风的反应。 在全球波动加剧的时期，例如美国利率预期的变化、贸易紧张局势或资本流动压力时，每日定价更是显得尤为重要。 本篇文章PBOC is expected to set the USD/CNY reference rate at 7.0240 – Reuters estimate最初发表于HUBFX | Global Accounts | FX Risk Management.

在经济政策制定过程中，央行的会议纪要往往能够提供重要的洞见。本文将对日本央行（BOJ）十月份会议的纪要进行深入分析，以了解当前的经济形势及政策动向。 会议纪要显示，在这一时期，全球和国内经济条件总体上保持稳定。尤其值得注意的是，美国经济增长表现稳健，部分得益于人工智能投资的推动和消费者的韧性消费。同时，市场对日本经济的担忧也在加剧，特别是中国经济被认为是一个日益增加的下行风险，尤其是在关税压力和房地产疲软的背景下。 在日本国内，金融条件仍然非常宽松。尽管房地产价格上涨和城市财务状况有所改善，但仍需警惕房地产市场带来的风险。核心通胀水平维持在约3%，主要受到食品价格和工资传递效应的推动。 政策委员会的成员们一致认为，尽管现实利率仍显著偏低，但如果经济和通胀前景如预期发展，日本央行将继续逐步提高利率，减少货币宽松。在会议中，多数成员支持将政策利率维持在0.5%左右，认为需要更多时间来确认工资增长的持续性，尤其是在全球和贸易政策不确定性的情况下。 然而，会议中也存在意见分歧。一些成员倾向于立即将利率提高至0.75%，以应对上涨的通胀风险和日元贬值带来的影响。委员会重申，持续的工资制定行为将是未来利率决策的重要触发因素，尤其是在即将到来的2026年春季谈判之际。 总结来说，会议纪要反映了政策委员会对于进一步正常化条件逐步达成的信心，但在升息时机和节奏上仍存在分歧。未来，务必灵活应对，及时与市场进行沟通，以避免经济和金融市场的不稳定性。

企业服务价格指数（CSPI），更常被称为日本的服务生产者价格指数，衡量了公司之间在运输、通信、广告及其他商业对商业服务上的价格变化。与传统的专注于商品的生产者价格指数不同，CSPI 捕捉了服务行业的价格压力，这可能是消费者通货膨胀和服务驱动经济中更广泛成本动态的领先信号。 经济学家和日本银行密切关注 CSPI，因为它往往滞后于消费者服务通货膨胀。由于许多服务都是劳动密集型的，上行的价格动能可能反映了工资压力以及企业将成本转嫁给消费者的现象，这在日本试图持续巩固通货膨胀超过 2% 目标时尤为相关。 在这次11月发布中，市场将分析该数据，以观察服务价格通货膨胀是否仍然坚挺或有所减缓，以及这如何融入更广泛的通货膨胀叙述中，后者已使日本的核心 CPI 稳定在目标以上。 为提供一些背景，最新可得的 CSPI 年度同比数据（来自日本银行）显示到 2025 年整体趋势一般处于较高水平但稳定： 5 月：+3.1% 6 月：+2.8% 7 月：+2.7% 8 月：+2.8% 9 月：+3.0% 10 月：+2.7% 这些数据表明服务价格压力的持续存在，尽管有所波动。从 9 月到 10 月的轻微放缓表明，虽然服务中的通货膨胀依然强劲，但价格上涨的步伐并非均匀加速。 因此，11 月的 CSPI 将被解读为不仅仅是单独数据，而是作为贯穿商品价格、消费者服务通货膨胀及劳动力成本的通货膨胀故事的一部分。强于预期的结果可能会加强市场对于日本银行持续货币政策收紧的预期，并可能提前实施；而明显的放缓可能会增强市场信心，认为通货膨胀正在减缓，同时不破坏更广泛的价格趋势。 总之，CSPI 是服务行业潜在通货膨胀压力的重要指标，对于 CPI 预测和中央银行在不断演变的价格动态时期的政策决策至关重要。

摘要 日本计划在FY26预算中假设债券费用的利率为3% 这一假设反映了日本政府债券收益率的上升和日本银行政策的正常化 这是近二十年来预算中最高的假设利率 更高的债务服务成本可能会限制财政灵活性 此举标志着对高利率环境的更现实的接受 —— 据报道，日本政府计划在2026财年的预算中，对长期政府债券的费用假设利率为约3%，这是近二十年来的最高假设利率。这一消息刚刚传出，市场在亚洲的反响持续升温。 这一利率假设用于财政部在编制预算时，估算政府需支付的庞大公共债务的服务成本，即政府预计在未到期债券上的利息支付。 假设利率上升有几个主要驱动因素： 1. 市场收益率上升 由于市场预期货币政策收紧及中央银行支持的减少，日本政府债券（JGB）的市场收益率急剧上升。包括30年期JGB在内的长期收益率已在市场上超过3%，达到了自引入以来的最高水平。 2. 日本银行政策正常化 日本银行提高政策利率至0.75%，为30年来的最高水平，并逐步缩减收益率曲线的支持，导致市场对长期利率的定价显著上升。 3. 财政压力和支出计划 日本的国家债务在发达国家中名列前茅，超过国内生产总值的230%，而近期在高市价和财政包裹下，首相高市早苗的支出计划加剧了市场对债务可持续性的担忧。 财政影响 在预算中假设更高的利息成本意味着政府正在为更大的债务服务费用做准备，即使不发行显著更多的债券。这可能会挤压对其他优先事项的支出并收紧财政灵活性。 市场现实 3%的利率假设表明东京认识到全球和国内真实收益率的提高，而非继续保持不切实际的低成本预测。这可以增强投资者信心——至少减少惊讶的可能性，但也反映出更严峻的融资环境。 收益率与日元 预算中的更高假设利率往往与市场中更高的真实收益率相关。如果市场真正定价长期JGB收益率为3%或更高，它可以支撑对JGB的流入，同时也支持日元走强，因为更高的真实利率使得日元资产更具竞争力。然而，评论指出，由于对日本银行未来政策走向的预期，外汇市场的影响并不均匀。 债务可持续性叙事 预算假设上升至3%强调了日本宏观叙事的更广泛转变：从数十年的超低利率和宽松融资，逐步转向风险和成本的重新定价，无论是在国内还是全球。 底线 这不仅仅是账务处理。这是一个明显的标志，表明市场对日本债券收益率的重新定价，受到日本银行正常化和财政现实的推动，现在已被纳入政府的预算框架。这对财政政策、JGB市场以及关于日本宏观经济转型的更广泛叙事具有重要影响。