日元承压
过去三十年，日元象征着廉价资金，推动了全球的套利交易。然而，如今这一现实已经枯竭。日本银行政策混乱，通货膨胀高居不下，美元兑日元汇率突破了160。曾经被视为终极避风港的日元如今已成为负担，市场已经在悄然转变。
套利交易起源于东京。从1990年代末到2024年12月，投资者以零利率借入日元，将其投入所有有收益的资产。但是自2022年1月起，整个结构开始崩溃：日元贬值至150兑美元，信誉蒸发，市场波动性激增。
2025年1月，日本银行终于采取行动——加息至0.5%，这是17年来的最高水平。为什么？因为通货膨胀已经不是幻觉。
东京的消费者物价指数突破2.5%，食品和能源成本飙升，国内需求终于显现。更糟糕的是，日元贬值导致更高的进口成本，零利率再也不是选择。经济学家们预计年内再加息至0.75%。
美元的问题
过去，每当市场恐慌时，美元就会大幅上涨。但是现在不再如此。华盛顿继续将其作为政治武器——对竞争对手征收关税，对俄罗斯实施制裁，与印度及其他不愿意遵循其规则的国家进行贸易斗争。这种逻辑很简单：迫使世界使用美元，从而保持需求的封锁。
但政治是双刃剑。制裁和关税没有加强对美元的控制，反而促使各国探索替代方案——以人民币结算的石油交易，主权债务以法郎计价，各国央行减少美元份额。
国际货币基金组织2025年第一季度的COFER数据显示，美元在全球储备中的份额微降至57.74%，而英镑则降至4.7%。而瑞士法郎虽然规模较小，却首次出现上升，超过了十年来的低点。这一变化对于储备管理者来说具有象征意义：法郎不再是小众，而是成为一个值得信赖的替代选择。
数据同样证实了这一趋势。修正数据显示，911,000个工作岗位消失——近百万个薪水瞬间蒸发。8月份的新增职位仅为22,000个，远低于预期的75,000个。这不是减速，而是停滞。失业率徘徊在4.3%。通货膨胀呢？并没有减轻。消费者物价指数同比上涨2.9%，核心CPI保持在3.1%。这不是降温，而是重新加速。
更糟糕的是，市场仍期待美联储本周调降利率——即便通胀在提高。华尔街巨头阿波罗警告，这一局面与1970年代的情况惊人相似：通货膨胀先是下滑，然后又在两次残酷的波动中反弹。如果美联储现在放松政策，将面临同样的陷阱——经济增长放缓、价格走高，同时美元失去更多的信任。
历史也显示出另一种危险：市场崩盘往往不是发生在利率最高的时候，而是在开始降息后。美联储若轻易妥协，通常意味着经济确实已经出现裂痕——而这时信心迅速崩溃。
真空与法郎的崛起
随着日元崩溃成为融资渠道，美元失去避风港光环，市场在寻找替代品。欧元陷入衰退，旧的支柱已不复存在。这留下了一个真空——而法郎直面而入。
在2025年，瑞士法郎对美元飙升11%，而欧元兑瑞士法郎跌至历史低点。通常，这种反弹会吓退投资者。然而，需求在瑞士国家银行于6月将利率降至0%后加速增长。
原因在于，瑞士央行传递出完全相反的信息：不再恢复负利率，不再进行强硬干预，也不再捍卫“地板”水平的EURCHF。瑞士国家银行行长马丁·施莱格尔甚至明确表示：“重新引入负利率的障碍非常高。”
与此同时，瑞士的通货膨胀已经消失。5月份，消费者物价指数同比下降-0.1%——自新冠疫情以来的首次通缩。对于出口商而言，瑞士法郎的升值是痛苦的。但对于全球资本而言，这是一个信号：稳定，没有通货膨胀风险，以及中央银行愿意让货币自由浮动。这种组合使法郎独树一帜——0%的融资成本，在世界崩溃时能提供安全避风港。
简而言之，法郎是过去日元的复刻——没有混乱，没有政策马戏团，信誉远胜于前。不仅仅是理论，资本流动已经证明这一点——主权国家、资金和银行正在将法郎视为新的锚点。
世界正在变革
这不仅仅是苏黎世的政策或瑞士的通货膨胀——全世界已经通过资金流动证明了这一转变。今年，巴拿马从银行获得近24亿美元的瑞士法郎贷款，较美元贷款节省了超过2亿美元。哥伦比亚、斯里兰卡和肯尼亚——它们都在运用同样的数学：为何要为美元支付溢价，而法郎要更便宜和干净？
危机信息同样讲述同样的故事。当以色列在6月袭击伊朗时，美元对瑞士法郎的汇率最初上升——这是对美元的本能反应。但这样的波动并没有持续太久。几天后，市场反转，法郎攀升至多年新高。没有投资者涌向美国国债，日元也未出现。需求直接转向法郎，快速而强烈。
连银行也在加入这一行动。瑞士国家银行的存款在7月激增了112亿瑞士法郎，将储备推至超过一年以来的最高水平。金融机构并没有等着理论——它们已经在法郎中停放流动性，为应对下一个冲击做好准备。新兴市场借款人越来越多地将瑞士法郎纳入融资组合。在最近的几笔交易中，多家新兴市场发行人选择了法郎。世界银行国际金融公司首次发行了1.55亿瑞士法郎的社会债券——这是其在这一货币中最大的一次。
将这些因素综合起来，结果是残酷的：日元已经枯竭，美元在失去信任中流血，而资本已经选择了新的家园。法郎不再等待未来——它已经成为现在的避风港。
市场反应
这一转变在市场屏幕上已经显现。美元对瑞士法郎汇率已成为新的恐慌指标：当市场震荡时，美元下跌，而法郎上涨。美元兑瑞士法郎汇率从巩固三角形中突破，直指新低。第一个目标靠近0.787，13年来的低点也不远。而相对强弱指数仍在中间位置，低于50但远未超卖，信息显而易见：法郎的强势尚未消耗，才刚刚开始。
外汇交易部门以前默认采用日元进行套利交易，现在则围绕瑞士法郎构建交易结构。即使利率为0%，对瑞士法郎的需求并未枯竭，反而加速增长。
结论
战后外汇市场的两个支柱正在崩溃。日元无法提供融资，美元无法提供庇护。市场不会停顿在怀旧上——它需要一种当前有效的货币。而资金流动已经显示出前进的方向。
瑞士法郎已成为仅存的混合物：0%的融资成本，硬如磐石的信誉作为避风港。苏黎世提供了东京失去的，华盛顿挥霍掉的。
日元的时代已结束。美元的避风港神话也在破裂。
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